摩根大通：追踪中国经济增长放缓

鉴于10年下半年的全球经济增长低于趋势水平，我们预期中国的国内生产总值增长也将放缓，10年及11年的全年增长预测分别为9.8%及8.6（年率），预期10年第3季度及第4季度的实际国内生产总值增长分别为7.5%及8.1%（经季节调整年化季度增长）。整体而言，10年下半年的国内生产总值增长预期不会由第2季度的7.2%（经季节调整年化季度增长）显著下滑。标题国内生产总值数据下的月度工业生产数据与总需求指标，近月来呈现出不同走势。深入研究这些趋势，并按主要经济行业对下半年的前景进行分析，应有助于检验未来数月上述月度数据的走势是否与我们的整体宏观增长预测一致。

 

 

生产方面，近月来工业生产大幅下滑。截至7月份止的四个月，工业生产的增幅放缓至按月增长0.4%（经季节性调整），低于前四个季度的平均水平（按月增长1.4%）。与此同时，多数终端需求指标仍然稳健。特别是，受出口商在7月15日下调出口增值税退税前增加出口活动的刺激，4至7月份的出口平均增长达到3.4%（经季节调整月率）。此外，第2季度零售销售的平均增长由第1季度的平均水平0.9%加速至1.6%（经季节调整月率）。尽管固定投资增长放缓幅度温和，第2季度的名义固定资产投资增长的平均水平为2.5%（经季节调整月率）。

 

鉴于供求面存在的差异，我们认为中国工业企业正在显著降低库存存量，特别是商品行业（根据我们的计算，中国7月份的商品进口总量减少24.7%（经季节调整年化3个月增长））。尽管我们认为中国的终端需求将于未来数月逐步放缓，但随着库存调整最剧烈的阶段将逐步结束，月度工业生产势头的减速或提前靠稳。8月份制造业采购经理人指数由7月份的17个月低位温和回升，采购经理人订单库存比的温和复苏为该观点提供了初步依据。

 

终端需求方面，我们预期出口增长将于未来数月放缓，部分原因是第2季度的出口增长部分源于出口增值税退税下调的预期，同时也反映了3大工业国需求的减缓。到第3季度，出口环比增长（经季节调整年化3个月增长）或将放缓至个位数的低水平，甚至会出现下滑。国内方面，除近期汽车销售增长放缓外（表1），自第2季度以来的房屋成交量低迷可能会抑制消费开支（如家私购买及家庭装潢开支）。

 

 

近月来，固定投资增长稳步放缓，7月份按年增长22.3%，低于去年同期的超过30%。这反映了针对房地产市场及地方政府投资活动的专项政策的影响。随着产能过剩、支出低效以及银行业资产质量的忧虑不断加大，政府已加强信贷供应管理，特别是向新的政府投资项目的贷款。事实上，近期固定投资数据的分类显示，公共投资增长明显放缓。7月份，运输设施与公用行业的投资增长显著减缓，仅分别按年增长16.6%及8.5%。

 

然而，今年的私营固定资产投资继续保持稳健增长，与公共投资活动形成鲜明对比。与出口相关的固定资产投资增长普遍靠稳，包括机械及电子设备以及纺织品与相关行业。同时，10年上半年的私营房地产固定资产投资增长有所加速。然而，因政府收紧对房地产行业的政策，以及受近期成交量大幅下滑的影响，我们预期未来数月的增长率将会放缓。然而，预计标题国内生产总值增长所受的影响仍然温和。年初，名义房地产固定资产投资的加速主要源于土地出让金的增加（约占名义房地产固定资产投资的20%）。土地出让金包含在月度固定资产投资数据中，但因并非增加值而不列入国内生产总值。此外，政府已全力加快住房建设项目，以增加面向低收入群体的房屋供应。

 

 

下半年的整体宏观政策环境可能较上半年更为有利。尽管自年初以来针对具体行业实施的紧缩措施不会发生明显调整，但政府仍对增长风险保持警惕，并正在采取灵活的调控方法。7月初，国家发改委通过了对23个重点基建项目投资6820亿元的投资计划。此外，政府可能会加快实施现有的基建项目以及保障性住房的建设；倘经济增长令人失望，政府还会于中短期内通过增加支出刺激消费。