杨福：破碎的迪拜泡沫

对不断重新定义夸张和奢华新高度的海湾明星城市国家迪拜来说，它从不缺乏让人吃惊的题材。但在最近，它却以自己最不愿意看到的方式将全球金融市场搅动：其最大国有集团迪拜世界(Dubai World)宣布暂停偿债，以留出时间重组近600亿美元的债务。这让投资者和分析人士大吃一惊---数月来，迪拜政府一直在暗示会对其旗舰企业进行救助，全球各地的经济学家都在宣告信贷危机已经结束。

“梦想没有极限，持续往前”、“历史正在创造中”，是迪拜喊出的口号，它矢志要打造一个世界级标准的城市国家，中东的金融中心和贸易中心---海湾地区版本的新加坡和香港。但现在，它看起来却更像在2001年深陷债务危机的阿根廷。

全球股市随之暴跌。迪拜主权债务的信用违约互换价格已经暴涨至比冰岛还高的水平。投资者不得不对海湾地区进而整个新兴市场国家的风险进行重新评估。对刚看到复苏曙光的全球经济来说，这到底是一个什么兆头？是一些国家偿债能力恶化序幕的开始，政府用财政扩张政策来抗击经济下滑策略可能失败的前奏；还是只是另一场房地产泡沫，抑或只是一个特例？

无论如何，作为海外地区迅速崛起的象征以及前信贷危机时代“过度透支”的典型，迪拜危机的教训与众多教科书上所讲的案例别无二致：一如发生在欧美的信贷危机，迪拜危机的“元凶”亦是盲目相信资产价格会一直上涨，“热钱”并不是一件坏事。对很多观察人士来说，真正吃惊的是泡沫破裂的时间要比预期的晚----在全球经济危机最深重时，迪拜仍斥资1200万美元为其亚特兰蒂斯旅游度假项目举办开业庆典。

由于自身缺乏油气资源，迪拜在过去十几年来大力发展房地产、金融和旅游业，而支撑其近年来爆炸式增长的，正是国际借贷。受收入和利润零税率制度的吸引，寻求地区投资机遇的阿拉伯财富和希望借石油繁荣之机赚钱的国际资本纷至沓来。据估计，迪拜的债务规模逾800亿美元，超过其约为750亿美元的国内生产总值(GDP)，而其中一大部分债务将在今年到期。根据美林的估计，迪拜房地产、建筑和金融业总计占GDP的将近40%。这让迪拜经济对地产价格尤为敏感。自从迪拜在2002年向外国人开放房地产市场以来，当地的房地产价格一飞冲天，在2002至2007年，房价上涨了4倍。

这种史无前例的跨越式疯狂发展过程中难免会有泡沫论的担忧，但这并没有妨碍脱僵的乐观主义的蔓延，好像其官方辞典里并没有“不能”这个词条，而资金的水龙头也不会被关上。迪拜迅速成为一个纽约、拉斯维加斯和迈阿密的奇异混合体，各种让人叹为观止的庞大基建项目不断匆忙上马----直至全球经济危机的爆发。

迪拜的房地产热，名副其实是建筑在沙滩之上。从去年第四季度开始，迪拜的房地产业开始崩溃，一些最顶级的豪宅价格跌去了一半以上，据估还要再跌20%。迪拜的房地产开发商---许多是由政府拥有或控制—纷纷取消或推迟建造计划。在今年初，迪拜世界旗下的房地产开发商Nakheel被迫推迟了标高1000米的世界第一高楼的建造工作，同时也放缓了在迪拜海岸3个棕榈树形状人造岛屿的修建进程。这距离其提出一个造价380亿美元的商业和住宅地产项目仅3个月。

好消息是，迪拜的泡沫破裂可能并不会在新兴市场引爆一场新的金融危机。事实上，其它新兴市场国家经济并没有像迪拜这样高度集中于地产；而国际金融机构在迪拜并没有太大的风险敞口—迪拜的最大债权人是邻国阿布扎比（迪拜和阿布扎比均是组成阿联酋的半自治酋长国）。很多分析人士仍相信，如果情势真的很糟，富有油气的阿布扎比不会冒进一步损害形象的风险，而是会施以援手。坏消息是，投资者已很难保持冷静。在资本市场反弹了近9个月后，离场已是其理性选择。这意味着会有更多的市场动荡。在希腊、乌克兰、爱尔兰甚至英国等高杠杆国家，我们也将会听到更多泡沫破裂声。