葛艺豪：数字解读

国家统计局公布的上半年经济数据清楚地表明中国的经济发展正在减速。一些人认为经济减速意味着政府应该在下半年放松货币政策，但实际上这并不明智。为了减少大量进入中国的投机资本造成的风险，经济增速需要进一步下降至9%左右。目前中国经济最大的风险并不是通货膨胀或者过慢的增速，而是热钱的流入，如果这些钱持续增多至失控状态，中国只能被迫使人民币大幅升值，那将会对现实经济造成严重打击。最可能的结果是全年的GDP增速将会略低于10%。

GDP、工业生产，以及固定资产投资的增速全部下降。上半年以美元计贸易顺差下降12%，以人民币计则下降29%。六月当月，信贷方面的增速也有明显下降。只有两个主要经济指标保持稳定增长。一是房地产投资和社会消费品零售额，这释放了通货膨胀压力。另一个是外汇储备——上半年增长2820亿美元，几乎相当于每月增长500亿美元。但这其中可能有100至200亿美元代表了渴望通过人民币升值而获利的投机资本的流入，在未来一年中，宏观经济管理层的一个最重要任务就是要减少这些热钱流入。

在与热钱进行斗争的过程中，政策制定者们特别应该注意不要被这种观点左右：必须要不惜一切代价保持过去五年反常的高速增长。我在以前的专栏曾经提到过，1998到2006年间长时间高增长和低通胀并存的反常状态将逐渐远离。

适当减速的一个重要方面是要更多依靠消费并减少对投资的依赖。随着贸易顺差减少，很大程度上消费比投资更多地支持经济增长。目前为止我们可以说来自个人和政府的消费增速是相等的，两者上半年的名义增长率均为21%。然而明显的趋势是政府逐渐拥有更多的钱，只是不知道要用来做什么。最近两年的预算显示出政府正在加速医疗、教育 以及重点消费领域的投入，但是相对于政府财力的增加，这些投入依旧比较少。

然而只有通过加快消费增长以及GDP增速的全面下降，外汇储备流入问题才能不通过人民币大幅升值得以解决。上半年外汇储备增加2820亿美元很明显包括了相当一部分会计计量的因素，诸如非美元储备的价值重估以及央行和其他商业银行之间的货币互换交易。这些项目都会推高外汇储备，但是无需要求央行冻结资金。即使我们无法精确测算真实的资本流入，但很清楚的一点是资本正在飞速增加，而且中国目前的利率高于美国，在两个方面使得控制热钱流入变得异常困难。首先，对于那些有办法这样做的人来说，取出美元换成人民币有着巨大的诱惑力，人民币定期存款4%的年收益率，加上无论多少的货币升值空间，都创造了比目前世界上任何资产都更高的回报率。

其次，冻结资金成本越来越高，因为人民银行需要为冻结资金支付比其获得的美元资产更多的钱。不断上升的银行存款准备金率 (目前为17.5%, 年底之前有可能达到近20%) 也因为降低银行的盈利水平而成为日益突出的问题。因此，唯一解决问题的途径是继续推动消费，严格控制投资不再加速，以及使贸易顺差不断降低。如果经常项目下降，至少能有机会让资本流入逐渐减少或停止。如果继续货币政策，GDP9%的增速则可能在2009年实现。减速大部分要归功于贸易顺差的减少，但是也有可能会出现投资增速的略微降低。这应该被视为健康的发展，而并非是什么问题。大多数投资的减少会通过工业方面体现，投资也会在生产力更高以及更适合国内需求的部门实现重新配置。诸如广东、福建、浙江等出口导向的省份将面临一些问题，但是有着健全经营模式的强大出口企业将会生存下来。那些成本控制能力较差以及过分依赖廉价劳动力的企业将会出局。

需要注意的一点是沿海省份的出口型企业在生产和投资当中的减速并不需要转化成像其他集中于国内需求企业的类似减速。同样，房地产开发商当中的大部分人也面临资本流入问题，但是那些推动投机泡沫的小规模开发商的破产对于中国的房地产市场是件好事。没有什么证据表明建筑业总体上在衰退到危险的地步，目前房地产市场的表现正是去年政府意识到房价快速上涨之后所希望实现的状态：高档住宅开发商受到严格限制但是大多数人可负担的住宅大量增加,价格压力将会逐渐消除。

概括来说，中国国内需求保持稳定，政府货币政策应该基本保持不变——在各个部门可能需要偶尔调整——直到2009年初GDP增长9%以及CPI增长5%的新平衡实现。过早的放松政策都可能造成通货膨胀再次抬头以及投机资本如洪水般失控带来严重的风险。

（作者为北京经济咨询公司龙洲经讯执行董事）